Rozwój rynku kapitałowego w Polsce obserwowany jest z niesłabnącym zainteresowaniem zarówno przez uczestników rynku (- specjalistów i tych mniej zorientowanych), jak i przez badaczy, którzy podejmują próby jego oceny. W związku z tym od początku lat 90-tych ukazują się publikacje przeznaczone dla różnych odbiorców[1], omawiające zagadnienia związane z organizacją rynku kapitałowego, inwestowaniem na giełdzie i związanym z tym ryzykiem. Wiele z tych publikacji poświęconych jest analizom sytuacji na rynkach finansowych i rozwoju Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Można również wymienić szereg prac poświęconych narzędziom prowadzenia analiz na rynku kapitałowym oraz omawiających wyniki badań empirycznych dotyczące rodzimego rynku kapitałowego[2].

Niniejsza książka jest poświęcona problematyce wyznaczania współczynnika beta na rynku kapitałowym[3]. Model Sharpe’a należy do jednego z najważniejszych modeli wykorzystywanych w analizie portfelowej (teorii dywersyfikacji ryzyka) na rynku kapitałowym, a tzw. współczynnik beta jest parametrem tego modelu. Obszar jego zastosowań jest bardzo szeroki w ocenie i zarządzaniu ryzykiem, w metodach wyceny wartości przedsiębiorstwa, czy w modelu CAPM (Capital Asset Pricing Model – model kapitałowej wyceny aktywów).

Jednakże okazuje się, że popularna w zastosowaniach beta - będąca współczynnikiem kierunkowym regresji liniowej wyrażającej zależność między stopami zwrotu z analizowanego waloru (lub portfela) i indeksu rynku - rodzi wiele problemów natury naukowej, formalnej i praktycznej. Odpowiedź na pytanie jak wyznaczać współczynnik beta, aby był on obiektywną miarą ryzyka i wiarygodnym elementem wycen, czy modelu CAPM nie jest prosta i jednoznaczna. W niniejszej monografii rozpatrzono problemy, jakie pojawiają się przy praktycznym wyznaczaniu i stosowaniu współczynnika beta. Powstała w ten sposób książka o charakterze naukowo-dydaktycznym adresowana zarówno do naukowców, studentów zainteresowanych zagadnieniami rynku kapitałowego i gry na giełdzie papierów wartościowych, jaki i dla praktyków rynku kapitałowego.

Układ formalny książki to osiem rozdziałów. Pierwsze trzy rozdziały mają charakter teoretyczny i powstały w wyniku studiów literaturowych oraz przemyśleń własnych autorów. Ich zadaniem jest zapoznanie Czytelnika z metodami badawczymi, które wykorzystano w badaniach empirycznych. Zatem kolejne pięć rozdziałów, tworzących część badawczą opracowania, zawiera wyniki badań własnych autorów, realizowanych na podstawie obserwacji z lat 2000 – 2008.

W rozdziale pierwszym omówiono podstawowe zagadnienia związane z analizą finansowych szeregów czasowych. Zdefiniowano szereg chronologiczny wskazując na specyfikę finansowych szeregów czasowych. Omówione zostały podstawowe metody statystyczne analizy własności szeregów czasowych. Szczególnie wyróżniono stopę zwrotu z akcji jako kluczowy rodzaj danych statystycznych wykorzystywanych przy wyznaczaniu współczynnika beta. Rozdał kończy omówienie własności finansowych szeregów czasowych.

Rozdział drugi został poświęcony klasycznemu modelowi Sharpe’a. Scharakteryzowano założenia modelu oraz wskazano na obszary zastosowań współczynnika beta w praktyce. W dalszej części rozdziału sformułowano uwagi do jednowskaźnikowego modelu Sharpe’a oraz problemy wymagające rozstrzygnięcia przy szacowaniu współczynnika beta. Omówione zostały również stosowane w praktyce metody estymacji modelu Sharpe’a.

Problemy występujące przy estymacji modelu Sharpe’a są przedmiotem rozdziału trzeciego. Scharakteryzowano założenia o stochastycznej strukturze modelu oraz metody ich weryfikacji. Omówiono metody estymacji modelu Sharpe’a w przypadku niespełnienia założeń klasycznej metody najmniejszych kwadratów. Przedstawiono metody badania wrażliwości i stabilności współczynnika beta. Zaprezentowano procedurę wyznaczania współczynnika beta niewrażliwą na klasyczne założenia modelu Sharpe’a.

Rozdział czwarty koncentruje się na metodach badania własności szeregów stóp zwrotu, co jest kluczowe dla jakości modelu Sharpe’a oraz współczynnika beta oszacowanego na jego podstawie. W rozdziale zamieszczono wyniki badań empirycznych dla danych z polskiego rynku kapitałowego. Badaniu i analizie poddano dzienne logarytmiczne stopy zwrotu z akcji wybranych spółek notowanych na Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie (GPW). Zbadano ich podstawowe charakterystyki oraz zweryfikowano normalność i stacjonarność utworzonych szeregów czasowych.

Analiza modeli Sharpe’a estymowanych klasyczną metodą najmniejszych kwadratów została przedstawiona w rozdziale piątym. Omawiane w tym rozdziale modele oszacowano na podstawie szeregu prób (zawierających zwroty z akcji spółek GPW) zdefiniowanych dla różnie określonych okresów badania, uwzględniających m.in. różną koniunkturę na giełdzie

Obok klasycznych metod szacowania modelu Sharpe’a stosowane są również podejścia określane mianem nieklasycznych. W rozdziale szóstym przedstawiono właśnie nieklasyczne podejścia do szacowania współczynnika beta. W szczególności omówiono modele typu GARCH oraz różne inne niż klasyczna metoda najmniejszych kwadratów metody estymacji modelu. Dokonano porównania ocen parametru beta wyznaczonego za pomocą różnych metod.

W rozdziale siódmym zaprezentowano wyniki analizy stabilności współczynnika beta przeprowadzonej dla modeli omawianych w poprzednich rozdziałach. Wykorzystano do tego celu między innymi test o równości parametrów regresji, test Chowa, metodę przedziałów kwantylowych oraz metodę Fabozziego i Francisa. Przedstawiono również zastosowanie, zaproponowanej w trzecim rozdziale, metody wyznaczania współczynnika beta uwzględniającej w swojej konstrukcji bieżące testowanie stabilności tego współczynnika.

[1] Wśród publikacji książkowych można wymienić chociażby prace: [Haugen 1996], [Gruber 1998], [Jajuga i Jajuga 1998], [Dubisz i Olejniczak 2003], [Sopoćko 2003], [Bień 2004], [Kopańska-Bródka 2004], [Dębski 2005], [Ostrowska 2007], [Czekaj 2008], [Starzeński 2011].

[2] Do tego typu prac należą: [Tarczyński 1997], [Jajuga (red.) 2000], [Brzeszczyński i Kelm 2002], [Doman, Doman 2004], [Tarczyński Łuniewska 2004], [Osińska 2006], [Łuniewska 2008], [Witkowska, Matuszewska i Kompa 2008], [Fiszeder 2009], 

[3] Nie jest to pierwsza pozycja dotycząca tego zagadnienia, porównaj np. prace: [Dembny 2005], [Feder-Sempach 2011].